证券时报记者 卓泳
对于国内创投行业而言，创投基金的管理费既是重要的收入来源，也是私募投资基金商业运作的根基。然而，当前行业的管理费变革正迈向“深水区”：费率普遍下降、收费节奏与基金考核挂钩成为新趋势。此外，今年以来，中央及地方多个政策也明确了创投行业管理费的改革方向，这一变化不仅冲击了创投基金长期依赖的收入模式，更倒逼行业尤其是中小基金管理人（GP）加速调整运营策略，从“靠管理费生存”转向“拼投资硬实力”，整个行业的发展逻辑正在重塑。
“我们最近募的一只基金，管理费仅在1%—1.5%之间，现在已经很难收到2%的管理费了，特别是有引导基金出资的基金。”华南某VC（风险投资）机构募资负责人方晨（化名）对记者表示。此外，部分政府引导基金对支付管理费还设置了多重条件，“有些政府引导基金认缴部分只给1%的管理费，实缴后才给到2%，但不少引导基金是按具体项目出资的，这就意味着我们没法提前拿到整只基金的管理费，资金周转压力比以前大了很多。”方晨说。
据记者了解，在募资难的大环境下，一些GP还开始“卷”管理费，部分GP甚至主动“让渡”利益以争取出资人（LP）的信任。比如，与LP约定，在不同投资阶段，根据GP完成业绩指标的进度收取管理费，若最终实现超额收益率，还可获得额外的管理费分成。
除了费率下降和“卷”管理费，政府和国资类LP的管理费支付模式也更趋严格，引入了年度绩效考核机制。“政府LP会根据投资进度、‘返投’进度对我们做年度评价，没达标就罚管理费，第二年直接从应支付的管理费里扣减。”华南一家有30亿元管理规模的VC机构募资人士程露（化名）对记者表示，尽管基金投资期通常有3—5年，但LP的考核是一年一核，“业绩考核80分以上才百分百支付，60—80分就要打折，而且每年‘返投’的标准还可能变化，我们得时刻盯着政策调整。”
值得注意的是，今年以来，政策层面也多次提及了管理费的改革方向。今年年初发布的国办一号文明确，政府投资基金的管理费一般应以实缴出资或实际投资金额为计费基础；上半年，多地随之出台新规，细化管理费标准，例如，部分地区规定管理费每年合计不超过基金实际投资金额的2%，按实际投资时间计算，可按季度先行预提，但最终需根据绩效考核结果确认；还有地区要求管理费优先从基金收益或利息中支付，原则上不允许在本金中列支，仅在基金暂未产生收益时可临时预支，待后续有收益后补回。这些政策都进一步将管理费与GP的实际业绩深度绑定。
管理费收入“缩水”，直接迫使创投机构尤其是中小GP开启“开源节流”模式，“轻量化”运营成为行业共识。母基金研究中心近期发布的报告指出，在募资环境持续承压的背景下，中小GP普遍通过缩减成本、优化结构来应对挑战：一方面，压缩固定成本，不少机构精简组织架构、缩减办公面积，有的迁入联合办公场所，还有的转向远程协同办公，减少房租、水电等开支；另一方面，将财务、法务、投资者关系等非核心职能外包，或与其他机构共享团队资源，降低人力成本。
投资端的策略调整同样体现“轻量化”思维。为节省差旅预算，部分机构对距离较远的潜在项目不再安排现场尽调，而是先通过远程沟通、线上调研初步筛选，确认项目“靠谱”后再出差；还有机构选择“抱团取暖”，几家中小GP共享项目来源与投资团队，前期尽调由团队共同完成，成本按比例分摊，既维持了项目拓展能力，又减轻了单独作战的压力。
除了“节流”，GP更在积极探索“开源”的路径，核心是提升自身的投资能力与资源整合能力。“只靠压缩成本不是长久之计，真正能赢得LP信任、拿到更多资金的，还是看能不能投出好项目、完成‘返投’要求。”程露坦言，现在行业对GP的要求越来越高，“以前我们都是基金设立完才开始找项目，这样至少浪费半年到一年时间，现在基金还在谈合伙协议的时候，就已经接到投资任务了，LP会要求我们在某个节点前拿出一批储备项目，尽可能把投资前置。”更极端的情况是，部分基金在设立前就已经完成了项目立项和尽调，“就等基金资金到位，马上就能投，就是为了抢时间，尽早完成投资进度和‘返投’进度。”程露说。
团队稳定性与项目储备能力成为GP应对挑战的关键。“核心团队的稳定性非常重要，只有这样才能让项目储备充足，投资和‘返投’进度都有保障，管理费考核基本能达标。”程露表示，中小基金的痛点在于团队不稳定，“核心成员一走，项目储备就断了，等基金设立完再重新找项目，节奏根本赶不上，考核自然很难通过。”为应对“返投”标准可能变化的风险，GP还会主动“留有余地”，“比如LP要求‘返投’1.5倍，我们会尽量做到1.6—1.7倍，万一明年标准提高，也能确保不踩线。”程露说。
从行业发展来看，管理费机制的收紧并非短期冲击，而是推动创投行业回归本质的契机。长期以来，部分GP依赖稳定的管理费收入“躺平”，忽视项目挖掘与投后管理；如今，管理费与业绩挂钩的机制，倒逼GP将更多精力投入到核心业务上——筛选优质项目、做好投后赋能、确保“返投”达标。对于中小GP而言，这场变革既是挑战，也是转型的机遇。“以前大家拼的是募资能力，现在拼的是投资硬实力，只要能投出几个明星项目，即使管理费低，也能通过Carry（超额收益分成）赚钱，还能吸引更多LP合作。”方晨说。
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